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Oktober 2018

Schwellenländer-Viewpoints – kurzfristig Schmerz, langfristig Gewinnpotenzial

Eingedämmt und keine Ansteckungsgefahr

Von 2017 bis Anfang dieses Jahres wurden Schwellenländeraktien durch den allgemeinen Optimismus über ein starkes und abgestimmtes globales Wachstum beflügelt. Es kam jedoch anders, denn das Wirtschaftswachstum schwächte sich in vielen Industrie- und Schwellenländern außerhalb des US-amerikanischen Exzeptionalismus ab, was die Anlegerstimmung in Bezug auf die Schwellenländer und Risikoanlagen trübte. Außerdem sorgten Wahlen in Industrienationen (Italien und Spanien) wie auch Schwellenländern (Russland, Türkei, Indonesien und demnächst in Brasilien) für zusätzliche Unsicherheit in Bezug auf die politischen Resultate, was unserer Ansicht nach zeitweise Marktvolatilität auslöste und Schwellenländeraktien belastete. Eskalierende geopolitische Unsicherheit und die makroökonomischen Folgen weiterer US-Zölle auf chinesische Exporte kamen erschwerend hinzu. Der Ausverkauf in den Schwellenländern wurde unserer Meinung nach durch länderspezifische Schwächen wie etwa die US-Sanktionen gegen Russland sowie Sorgen über externe Finanzierungen in der Türkei und Argentinien verschlimmert.

Wir gehen davon aus, dass diese länderspezifischen Faktoren nur zu vereinzelten Schwächen führen, aber keinen breiten Ausverkauf auslösen, wie wir ihn vor Kurzem beobachten konnten, denn Schwellenländeranlagen sind nach wie vor eine heterogene Anlageklasse. Die fundamentalen Auswirkungen von Handels- und idiosynkratischen Risiken auf das Schwellenländerwachstum und Schwellenländeraktien ganz allgemein dürften unseres Erachtens begrenzt ausfallen, wenngleich wir uns der Zweitrundeneffekte auf Anlagen und das Geschäftsklima sowie kurzfristiger Ansteckungseffekte der negativen Stimmung bewusst sind. Die Türkei beispielsweise stellt auf handelsgewichteter Basis nur 5 % des Schwellenländer-BIPs1 und 0,6 % des MSCI Index2 dar. Argentinien macht nur 1 % des handelsgewichteten BIP der Schwellenländer1 aus, weist aktuell den Status eines Frontier-Markts auf und wird bei seiner Aufnahme in den MSCI EM Index im August 2019 voraussichtlich ein Gewicht von 0,4 % haben. Darüber hinaus sind die Schwellenländer ein größtenteils binnenorientiertes Universum, in dem viele Länder von den eskalierenden Handelsspannungen etwas isoliert sind, und Schwellenländerunternehmen erwirtschaften zusammen nur 8 % ihres Gesamtumsatzes in den USA2. China stellt nach wie vor einen großen Anteil der Schwellenländerwirtschaft und des Schwellenländeraktienmarkts dar (50 % des handelsgewichteten Schwellenländer-BIPs1 und 31 % des MSCI EM2). Die direkten wirtschaftlichen Auswirkungen der jüngsten US-Zölle auf das 13 Billionen USD schwere chinesische BIP würden sich jedoch nur auf etwa 0,5 % belaufen, selbst wenn die Exportvolumen um den doppelten Betrag der 25%igen Einfuhrzölle fielen3, und wir gehen davon aus, dass die Handelsrisiken durch einheimische Unterstützungsmaßnahmen zum Teil wieder ausgeglichen werden.

Es geht nur um Wachstum und Gewinn

Seit dem „Taper Tantrum“ von 2013 haben sich die makroökonomischen Ungleichgewichte in mehreren Schwellenländern verbessert und auch die Fundamentaldaten sind gesünder. Durch die jüngste Outperformance des US-Wachstums und die Konjunkturverlangsamung in den Schwellenländern und anderen Volkswirtschaften rund um den Globus sind Schwellenländeranlagen zwar unter Druck geraten, doch wir rechnen mit einer Verschiebung hin zu wirtschaftlicher Konvergenz, wenn sich das US-Wachstum angesichts nachlassender fiskalpolitischer Impulse mäßigt und andere Volkswirtschaften sich stabilisieren. Wie wir im GSAM Outlook: Schwellenländer-Comeback erläutern, könnten Schwellenländeranlagen die größten Nutznießer einer solchen wirtschaftlichen Konvergenz werden, denn die Angst des Markts vor Handelsspannungen und die Ansteckungseffekte in den Schwellenländern werden sich voraussichtlich als übertrieben erweisen. Und wir sind nach wie vor zuversichtlich, dass die längerfristigen Aussichten – wonach die Schwellenländer in den nächsten 10 Jahren fast 75 % des globalen Wachstums ausmachen und dabei nahezu 1,2 Milliarden Menschen aus der Armut befreien und in die Mittelschicht emporheben werden – weiterhin differenzierte, binnenorientierte Unternehmen unterstützen können. Wir gehen immer noch davon aus, dass sich die Wachstumsprämie der Schwellenländer gegenüber Industrienationen mittelfristig verbessern wird – dieses Umfeld korrelierte in der Vergangenheit mit einer Outperformance von Schwellenländeraktien. Der solide makroökonomische Hintergrund dürfte wiederum die Gewinne ankurbeln, die Erwartungen zufolge in den kommenden 12 Monaten um robuste 13 %4 wachsen werden, und spiegelt trotz der jüngsten Herabstufungen wegen Negativeinflüssen einen gesunden Ausblick wider. Das ist wichtig, denn die Unternehmensgewinne sind historisch gesehen die Haupttriebfeder der langfristigen Performance von Schwellenländeraktien und schlagen damit Dividenden, Bewertungs- und Währungseffekte (Grafik).

Gewinne dominieren die Aktienrenditen auf mittlere bis lange Sicht

Quelle: Goldman Sachs Global Investment Research, berechnet anhand der monatlichen Daten des MSCI EM Index von Oktober 1995 bis September 2017.

Ist jetzt der richtige Zeitpunkt für den Kauf von Schwellenländeranlagen?

Auf kurze Sicht müssen wir zwar weiteres Volatilitätspotenzial in den Schwellenländern einräumen, doch wir rechnen damit, dass der strukturelle Rückenwind für die Schwellenländer mittel- bis langfristig anhalten wird: robustere wirtschaftliche Fundamentaldaten, ein starkes Wirtschaftswachstum, günstige demografische Trends und ein gesundes Wachstum der Unternehmensgewinne. Die Bewertungen legen indes nahe, dass die negative Marktstimmung übertrieben ist. Nach dem jüngsten Ausverkauf liegen die 12-monatigen Forward-Kurs-Gewinn-Verhältnisse von Schwellenländeraktien wieder unter ihrem langfristigen Durchschnitt und notieren zu dem größten Abschlag gegenüber US-Aktien seit 14 Jahren5, was einen interessanten Einstiegspunkt in Erwartung einer mehrjährigen Erholung bietet. Und zu guter Letzt vermeiden wir als Bottom-up-Anleger Engagements mit binärem geopolitischen und politischen Ausgang. Wir sind nach wie vor wählerisch und konzentrieren uns auf Unternehmen, die über die Benchmark hinausgehen können, um die Tatsache zu nutzen, dass wir ein 30-köpfiges Team vor Ort haben, das auf Schwellenländeraktien spezialisiert ist.

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Unser Emerging-Markets-Equity-Team kehrte mit Erkenntnissen von seiner GSAM-Indien-Tour zurück, auf der es von 21 Kunden zu Treffen mit Indiens führenden Persönlichkeiten in Wirtschaft und Politik begleitet wurde. Die dortigen Investmentchancen haben unsere Begeisterung geweckt, denn wir konnten drei Schlüsselfaktoren beobachten (siehe unten), dank denen Indien möglicherweise sein BIP bis 2027 auf 6 Billionen USD verdoppeln und somit die drittgrößte Volkswirtschaft der Welt werden könnte.