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18 agosto 2021 | GSAM Connect

Deuda corporativa de mercados emergentes: ¿va su evolución sólida a mejor?

Jasper Sagoo, client portfolio manager en el equipo de Deuda de Mercados Emergentes de Goldman Sachs Asset Management, comparte las observaciones de su equipo sobre la evolución de la deuda corporativa de mercados emergentes y explica por qué creemos que no hay nada que sustituya a un análisis de crédito exhaustivo y estructurado para acceder al potencial de rentabilidad de esta clase de activo.

P: Jasper, al reflexionar sobre el 2020 y la primera mitad de 2021, ¿qué destacarías en cuanto al rendimiento de la deuda corporativa de mercados emergentes?

Observamos dos aspectos interesantes. En primer lugar, la caída de la deuda corporativa de mercados emergentes en 2020 fue más del 25 % menor que la caída de la deuda soberana, pero además experimentó una volatilidad significativamente menor. En segundo lugar, la tasa de impago de los emisores de deuda corporativa high yield de mercados emergentes, que representan aproximadamente el 40 % del universo de inversión de la clase de activos, fue del 3,5 %, en marcado contraste con el 7 % del high yield estadounidense.[1]

Durante la primera mitad de 2021, la deuda corporativa de mercados emergentes continuó produciendo un flujo más estable de resultados de inversión, especialmente durante el episodio de volatilidad del mercado causado por los tipos estadounidenses en el primer trimestre, gracias a que sus rentabilidades totales se benefician de más de tres años menos de exposición a la duración que la deuda soberana.[2]

P: ¿Qué creéis que nos depara el resto de 2021?

Tras las peores fases de la crisis de la COVID-19, el deterioro de los fundamentales medido mediante el apalancamiento neto, la medida del apalancamiento financiero de una empresa, fue menor del que se registró durante la crisis del petróleo en 2015 y esto se debe, en parte, a la sólida gestión de las empresas. Se espera que el apalancamiento neto mejore a lo largo de 2021 a medida que se recuperen los beneficios de las empresas.

Desde el punto de vista de las valoraciones, la clase de activo ofrece un valor relativo interesante frente a otras alternativas de crédito de renta fija comparables, dado que los diferenciales de la deuda corporativa de mercados emergentes se han quedado rezagados en la amplia recuperación observada en el crédito de mercados desarrollados hasta la fecha, especialmente al analizar los bonos corporativos high yield y con grado de inversión de Estados Unidos y Europa. Los inversores en deuda corporativa de mercados emergentes pueden obtener más del doble del diferencial por vuelta de apalancamiento que el que ofrece el high yield estadounidense. Aunque la deuda soberana de mercados emergentes se considera más barata en relación con su rango histórico de negociación, las perspectivas fundamentales para las empresas de mercados emergentes parecen más estables y menos inciertas en comparación con muchos países soberanos de todo el mundo. La clase de activo de deuda corporativa de mercados emergentes ha seguido ofreciendo una fuente de rendimiento e ingresos en lo que, en última instancia, sigue siendo un mundo de bajos rendimientos, y, lo que es más importante, las valoraciones de los diferenciales son atractivas en relación con las oportunidades en el crédito de los mercados desarrollados.

Prevemos una emisión modesta, ya que las empresas están actuando de forma conservadora y, en vista de la mejora de los flujos de efectivo, continúan limitando las actividades favorables a los accionistas como los gastos de capital, las fusiones y adquisiciones o el pago de dividendos elevados, que normalmente se financian a través de la deuda.

A nivel de empresa, encontramos empresas no cíclicas, entre ellas, embotelladoras, empresas de telecomunicaciones y de torres de telecomunicaciones, que han salido con fuerza del impacto de la COVID-19 debido a la implementación de eficiencias de costes y a la ventaja de la resiliencia de los productos. Los sectores cíclicos, incluidos los de apuestas y bienes inmuebles, así como el transporte, se vieron afectados de forma más significativa, pero han gestionado la liquidez y la refinanciación de forma proactiva, y siguen haciéndolo mientras esperan a que vuelva la normalidad en los viajes y el comportamiento de los consumidores.

P: En vuestra opinión, ¿qué tipo de inversores se beneficiarían potencialmente de una asignación a deuda corporativa de mercados emergentes?

Las ventajas de la clase de activo no han pasado desapercibidas y hemos observado una tendencia constante de inversión e interés en una amplia gama de tipos de inversores, entre ellos:

  1. Inversores que buscan mejorar las carteras de crédito de mercados desarrollados, también denominados inversores cruzados.
  2. Inversores en deuda soberana de mercados emergentes que buscan mejorar la diversificación, la calidad crediticia y el potencial de alfa.
  3. Inversores en seguros que buscan optimizar el rendimiento del capital.

En un contexto en el que se espera que las necesidades de financiación neta, especialmente fuera de Asia, sean relativamente modestas, creemos que la creciente demanda estratégica de la clase de activos indica un panorama técnico favorable.

Sin embargo, a pesar de todos sus méritos, las empresas de mercados emergentes siguen expuestas a riesgos externos, por ejemplo, derivados del riesgo de rebaja de la calificación de la deuda soberana (p. ej., Colombia, India) o de la incertidumbre política (Perú, Turquía) y las tensiones geopolíticas (Rusia, Ucrania), así como de la coyuntura macroeconómica general, como la tolerancia al riesgo, las condiciones financieras y los precios de las materias primas. Los inversores deben considerar diligentemente estos factores durante el proceso de análisis para identificar empresas con valoraciones atractivas y características atenuantes que les confieran un alto grado de resiliencia.

P: ¿Cómo identificáis oportunidades de inversión dentro de la deuda corporativa de mercados emergentes?

Creemos que no hay nada que pueda sustituir un análisis exhaustivo y estructurado del crédito para identificar ineficiencias y desaciertos en los precios, así como para aprovechar el potencial de rentabilidad de la clase de activos, por lo que construimos nuestras carteras analizando cada empresa. La diversificación es crucial dentro de los mercados emergentes para proteger a los inversores de factores inesperados, y parte de la prima de riesgo que los inversores obtienen en la clase de activos proviene de una mayor probabilidad de que ocurra algo inesperado en alguna de las 800 empresas que componen el universo de inversión.

Nuestro objetivo es comprender realmente las empresas en las que nos planteamos invertir: sus ofertas, su posicionamiento competitivo, la dinámica del sector, las perspectivas y la calidad de la gestión, y siempre nos reunimos con las empresas en las que invertimos.

Para comprender el panorama general, también colaboramos con nuestros propios economistas de deuda soberana de mercados emergentes para conocer el contexto macroeconómico en el que opera una empresa. Queremos saber si las empresas están alineadas con la estrategia soberana más amplia y los objetivos de política de cada país, es decir, descarbonización, seguridad energética u objetivos sociales.

El análisis de factores ambientales, sociales y de gobierno corporativo (Environmental, Social and Governance, ESG) está profundamente integrado en nuestra cultura de inversión y nuestros analistas asignan con diligencia puntuaciones ESG internas a los emisores que analizan, utilizando un enfoque basado en la relevancia que se centra en los factores más importantes para cada sector. En la evaluación ESG de los emisores, nuestros analistas determinan cómo ser verá el momentum futuro, basándose en nuestra interacción con las empresas.

P: ¿Existe un “segmento óptimo” dentro de la deuda corporativa de mercados emergentes que pueda generar rentabilidad para los inversores?

Sí, actualmente creemos que el segmento óptimo equivale a ciertos emisores BB, de los cuales los inversores pueden obtener rentabilidades positivas, al tiempo que evitan exponer excesivamente una cartera a vulnerabilidades presentes en el crédito de menor calificación. Esto es coherente con nuestra estrategia para acceder a ingresos resilientes. Mantenemos una preferencia estructural a lo largo del tiempo por emisores no cíclicos y nos centramos en emisores que consideramos que tienen cualidades resilientes.

 

[1] JP Morgan, a 31 de marzo de 2021.

[2] Goldman Sachs Asset Management, a 31 de mayo de 2021.

 

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Acerca del autor

Jasper Sagoo

Jasper Sagoo

Emerging Markets Fixed Income Client Portfolio Manager, Goldman Sachs Asset Management

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