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29 maggio 2020 | GSAM Connect

GSAM - Analisi della ripresa economica in Cina - A che punto siamo?

PRAKRITI SOFAT - Emerging Markets Fixed Income Economist, GSAM

A che punto siamo nel processo di ripresa della Cina e cosa suggeriscono gli indicatori attuali in termini di prospettive dell’economia cinese, per il resto del 2020 e oltre?

Lo shock sulla crescita dovuto al COVID-19 è senza precedenti e la ripresa in corso è graduale e segmentata. L’economia cinese ha subito una contrazione di quasi il 7% su base annuale nel primo trimestre. Per fare un confronto, durante la crisi finanziaria globale (GFC), l’economia cinese ha subito un rallentamento di 5 punti percentuali, raggiungendo un minimo del 6% in un periodo di 12 mesi. Le fabbriche stanno riaprendo e l’utilizzo della capacità produttiva sta aumentando, la maggior parte delle grandi imprese industriali sono tornate al lavoro in tutto il Paese e il 75-80% delle PMI hanno ripristinato l’attività. Tuttavia, il settore dei servizi accusa un ritardo: mentre i supermercati e i centri commerciali sono aperti, i tassi di ripresa nel catering e nella ristorazione, così come l’occupazione degli alberghi, sono più bassi. I consumi sono in via di miglioramento, ma c’è una certa cautela dovuta alle preoccupazioni per l’occupazione e la crescita del reddito. Le esportazioni saranno le ultime a risollevarsi, poiché la domanda esterna per la Cina subirà un impatto negativo a causa delle ricadute globali del coronavirus. L’FMI prevede una crescita cinese dell’1,2% nel 2020 mentre noi prevediamo una crescita tra il -1 e l’1% nello stesso anno. Nel 2021 ci sarà una forte ripresa.

 

Qual è stata la risposta politica per cercare di gestire l’impatto negativo e l’incertezza, e in che modo è stata diversa dalle crisi precedenti?

La risposta politica è contenuta, graduale e articolata su più fronti. Sia gli stimoli fiscali che i tagli dei tassi di interesse risultano deboli rispetto alla maggior parte dei mercati emergenti e sviluppati, ma anche rispetto alla risposta della Cina durante la GFC. Lo stimolo fiscale annunciato dall’inizio del COVID-19 è stato di circa l’1,2% del PIL, mentre durante la GFC è stato di 10 punti del PIL. I tagli dei tassi sono stati di 30 punti base nel ciclo attuale rispetto ai tagli di 150 punti base della Federal Reserve statunitense. La risposta della politica monetaria cinese è stata contenuta a causa del riconoscimento di un margine di manovra più ridotto, poiché i livelli di debito in Cina sono oggi molto più elevati rispetto a dieci anni fa.

Anche la risposta dei vertici politici è stata graduale, poiché esiste una relazione inversa intrinseca tra il contenimento del virus e il rilancio dell’attività. La prima fase è stata il contenimento del virus, la seconda la gestione degli impatti sulla liquidità aziendale, seguita da misure di sostegno alla normalizzazione delle attività, e l’ultima fase è quella dello stimolo della domanda (infrastrutture e investimenti). Inoltre, la risposta della Cina è stata anche articolata su più livelli, attraverso la politica monetaria e creditizia, la tolleranza normativa, il sostegno fiscale e il deprezzamento della valuta.

 

Quale sarà l’impatto a lungo termine del coronavirus sulla macroeconomia cinese?

Nell’ultimo decennio la Cina si è riorganizzata, con i consumi e servizi che rappresentano quasi il 55% dell’economia. Questo cambiamento nel modello di crescita continuerà e forse riceverà un impulso favorevole dall’epidemia del virus. Vedremo anche nuove tendenze come un maggior consumo di servizi nel settore sanitario, nell’istruzione online e nell’intrattenimento, ma un calo strutturale dei viaggi d’affari. In Cina, il 23% delle vendite al dettaglio è già online e probabilmente continuerà ad aumentare. Inoltre, nel settore manifatturiero, vedremo una maggiore integrazione a monte, già avviata a causa della guerra commerciale. La domanda interna complessiva è stata un importante motore di crescita e costituirà un elemento trainante per la Cina a fronte di un indebolimento della crescita globale. L’attenzione a lungo termine sulle riforme è fondamentale per aumentare la produttività e sostenere la crescita potenziale.

 

SHAO PING GUAN - China Equity Lead Portfolio Manager e Head of Chinese Equities, GSAM

Cosa pensa delle opportunità di scelta nell’investimento azionario in Cina nei prossimi 3-5 anni?

Nel lungo termine, abbiamo individuato tre opportunità di investimento principali nei titoli cinesi e queste opportunità accelereranno dopo la normalizzazione dell’economia. La prima è il consolidamento dei settori “old economy” e la comparsa di marchi nazionali competitivi. Questa opportunità è particolarmente evidente in Cina, date le dimensioni dell’economia e la frammentazione del settore industriale.

La seconda è la fusione dei modelli di business online-offline. Durante il lockdown, la solidità e la coordinazione del settore dell’e-commerce sono diventate più importanti per alleviare il peso della quarantena in termini di consumo. Crediamo che la fusione online-offline sia destinata ad aumentare ancora di più in futuro. Inoltre, pensiamo che gran parte della globalizzazione e delle pratiche di approvvigionamento esterno/interno in futuro cercheranno un compromesso tra la riduzione dei costi nel mondo e la sicurezza della fornitura in tempi di crisi. Ciò metterà sicuramente in discussione la capacità produttiva in Cina e dimostra anche l’ulteriore importanza dell’e-commerce e della nuova economia nell’agevolare una vasta capacità produttiva in Cina. Così facendo, non solo si contribuirà a migliorare la produttività del settore dei servizi, ma anche a ristrutturare il settore manifatturiero.

La terza è il miglioramento della tecnologia attraverso l’innovazione. L’importanza dell’infrastruttura online e del cloud risulta evidente per la sua capacità di agevolare il lockdown e per il funzionamento delle aziende, e continuerà anche dopo la crisi. Le interruzioni logistiche hanno anche evidenziato l’importanza di creare dei segmenti sicuri per la catena di approvvigionamento in tutto il mondo, apportando così benefici alle aziende con un solido equilibrio di operazioni integrate verticali e orizzontali per continuare ad essere partner di approvvigionamento affidabili anche in tempi di crisi.

 

SALMAN NIAZ - Emerging Markets Fixed Income Portfolio Manager e Head of Asian Credit, GSAM

Quali sono le prospettive per il mercato cinese delle obbligazioni societarie quest’anno?

Quest’anno, i mercati obbligazionari cinesi onshore e offshore hanno registrato performance divergenti.

I rendimenti onshore hanno registrato un rialzo, trainato in gran parte da un aumento dei tassi, che ha portato a rendimenti complessivi positivi per gli investitori obbligazionari onshore. Gli spread creditizi onshore si sono ampliati in misura marginale, mostrando una dispersione per la qualità del credito.

Al contempo, i rendimenti e gli spread del credito cinese offshore hanno registrato un forte calo, nonostante il solido rialzo dei tassi negli Stati Uniti, determinando rendimenti complessivi negativi da inizio anno.

Questa divergenza ha creato interessanti opportunità di investimento in obbligazioni cinesi per gli investitori di credito offshore. Il credito offshore Investment Grade cinese ha sovraperformato il resto del credito dei Mercati Emergenti (ME), ma ha sottoperformato il credito high grade onshore e, di conseguenza, offre meno opportunità. Il credito offshore cinese non Investment Grade, invece, ha registrato un forte calo, creando alcune opportunità di investimento molto interessanti.

Il premio per il rischio di spread creditizio compensa il rischio di credito, il rischio di volatilità e il rischio di liquidità. Tutti e tre i rischi sono significativamente più elevati nel mercato offshore rispetto a quello onshore, determinando una sottoperformance del mercato offshore. Questo premio al rischio significativamente elevato per i rischi di credito, volatilità e liquidità nel mercato obbligazionario cinese offshore offre interessanti opportunità per gli investitori orientati al lungo termine, mentre le condizioni di liquidità e volatilità si normalizzano. Il rischio di credito può essere conseguito attraverso una selezione superiore del credito.

Riconosciamo che nei crediti cinesi la qualità del credito si sta deteriorando, a causa del rallentamento economico e del calo dei prezzi delle materie prime. Tuttavia, la qualità del credito all’inizio dell’anno era la migliore degli ultimi anni, grazie all’attenzione rivolta alla riduzione dell’indebitamento e alla razionalizzazione delle capacità in eccesso. Sebbene il rischio di credito continui a crescere sia nei mercati onshore che offshore, i tassi di insolvenza delle obbligazioni delle società private onshore, pari a circa il 2%, sono inferiori rispetto agli anni precedenti. Prevediamo un aumento del rischio di insolvenza nei debitori privati high yield non appartenenti al settore immobiliare.

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