選択された地域でのサービス
  • 該当するものがありません
地域を選択
Remember my selection
お使いのブラウザーが古いため、当ウェブサイトだけでなく他のサイトにおいても正常にディスプレイされない可能性があります。
MARKET KNOW-HOW 
|
2020年6月

MARKET KNOW-HOW | 2020年6月

嵐を乗り切る


経済や投資に関する話はさて置き、前例のない出来事から直接影響を受けたお客様、お客様のご家族、そして私達のコミュニティに対し、皆様の心中お察し申し上げます。新型コロナウイルスの経済・保健衛生上の影響の深刻度合いは各国・地域ごとに異なりますが、この苦境もいつか過ぎ去り、私達の環境やお互いに対する認識が高まることになると当社は確信しています。

本資料の執筆時点では、経済活動の急激な減速は2020年4-6月期がピークとなり、2020年後半以降には成長が回復するというのが当社の基本的な予想です。しかし、動きは流動的です。実際、当社は、現時点では細かい点までは予想できていません。今回のMarket Know-Howでは、当社のマクロ予想を要約し、今回の嵐を乗り切るための枠組みについて取り上げます。当社の投資戦略においては、以下の項目を重要視しています。

  • 競争環境が激化するなかで、ボトム・アップ戦略により創造的破壊を生み出す企業・テーマを特定すること。新型コロナウイルスの拡大により社会や消費者行動の構造的な変化が加速すると予想します。
  • クオリティを重視したインカム志向の戦略。支払能力や持続可能性ではなく、市場流動性の問題から割安となっている金融資産も存在するため、キャッシュ・フロー創出のための絶好の参入機会が提供されています。
  • 一時的なボラティリティ急騰を緩和するため、リターンの源泉を分散すること。これには、オルタナティブ戦略やポートフォリオ・ヘッジ戦略が含まれます。
  • 忍耐強く、回復に備えること。

 

マクロおよび市場の見通し


経済成長

当社の最新のグローバル経済成長予想には、頻繁にリリースされる経済指標と伝統的な経済指標の両方を反映しています。「感染カーブを平坦化」するための積極的な物理的距離の保持や外出禁止政策を受け、世界的な経済活動は阻害され、失業率は上昇し、また、おそらくわずか1四半期で「需給ギャップ」が戦後すべてのリセッション時期を合計した額を上回るほど増加すると考えます。新型コロナウイルスの影響は、速度、範囲、深さの点で過去に例のないものになると思われます。

出所:ゴールドマン・サックス・グローバル投資調査部、GSAM

株式

弱気相場に対する理解の深さが、どれだけ素早く回復に向けたポジションをとるかに影響するでしょう。構造型による弱気相場は、資産価格の不均衡から生じるもので、大きく長期に及ぶ傾向があります。景気循環型の弱気相場は景気循環から生じるものであり、深刻さと回復までの期間は中程度になる傾向があります。イベント主導型の弱気市場は一度きりのショックから生じるもので、比較的速やかに回復します。ウイルスを封じ込めるための措置は、景気循環型や構造型の弱気相場につながる可能性ありますが、新型コロナウイルスは本質的にはイベント主導型であり比較的短期で回復すると想定します。

出所:ゴールドマン・サックス・グローバル投資調査部、GSAM 上のセクションの注:2020年4月23日現在。「年初」は、2020年1月1日時点、「現在」は、2020年4月23日時点での2020年の実質GDP予想を示します。「需給ギャップ」は、経済の実際の産出量と経済の最大潜在産出量の差を意味し、GDPに対する比率で表されます。上記は経済や市場等の過去のデータおよび一時点における予測値であり、将来の動向を示唆あるいは保証するものではありません。経済、市場等に関する予測は資料作成時点のものであり、情報提供を目的とするものです。予測値の達成を保証するものではありません。追記をご覧下さい。 下のセクションの注:2020年3月31日現在。「平均下落幅」はピークから底までの平均最大下落幅を、「平均期間」はピークから底までの平均月数を、「回復までの平均期間」は市場のピークに戻るまでの平均月数を示します。上記の分析は、1928年1月~2020年3月までのS&P 500指数のリターンに基づきます。上記は過去のデータであり、将来の動向を示唆あるいは保証するものではありません。
The Know
受動的な特性の変化。

債券指数の特性は時間と共に変化してきた。

変化するデュレーションと利回り

構造的に低位にとどまるインフレや、各国中央銀行の介入により、債券市場の特性は変化してきました。グローバル総合債券指数をベンチマークとするパッシブ運用では、デュレーションの長期化、利回りの低下、国債比率の増加などの変化を受動的に受け入れていることになります。したがって、パッシブ投資では、投資適格社債やモーゲージ証券など、より高利回りでリスク調整後リターンの高い投資機会を逃してしまう可能性があります。


出所:ブルームバーグ、GSAM


The How
アクティブに。

様々な債券において、アクティブ運用はパッシブ運用をアウトパフォームしてきた。

アクティブに

性質の変化により、債券全体はよりリスクが高く、利回りの低い資産となりました。一方、アクティブ運用では、セクター、格付け、期間構造などに存在する投資機会に着目することで、超過収益を生み出してきました。アクティブ運用では、ベンチマークから逸脱する柔軟性により、様々な債券において、費用控除後でパッシブ運用のパフォーマンスを上回っています。実際、モーニングスターの債券分類のうちいくつかでは、ETFのリターンの中央値は、アクティブ投資信託のリターンの下位4分の1を下回っています。


出所:モーニングスター、GSAM

戻す
The Know
利回りは高まったが、リスクも高い。

コロナ危機は資産の利回りを高めた。

各資産で高まる利回り

コロナ危機は様々な資産にショックを波及させました。グローバルの需給、原油価格、ボラティリティ、流動性などの様々な要因が、格付けの引き下げやデフォルトを引き起こすきっかけとなり、各資産の利回りを押し上げました。投資環境はこれまでの「低利回り」から 「高利回り」に急速にシフトしたと同時に、リスクも高まりました。「利回り」を求めることは、以前ほど難しくないかもしれませんが、より簡単になったわけではありません。不確実性が続く中、より幅広く多様なアプローチの模索、そしてリスクに応じて行動することが、今まで以上に重要になっていると考えます。


出所:ブルームバーグ、GSAM


The How
伝統的なインカムを超えて。

株式市場がストレスに晒される際に、カバード・コール戦略はインカムを分散させるユニークな源泉となる。

株式市場が下落する際に、オプションによるインカムは上昇

株式を保有しつつ、コール・オプションを売却することでプレミアムを享受するカバード・コール戦略では、伝統的な債券投資とは異なったインカムと分散の役割を果たすと考えます。カバード・コール戦略は、株式市場の下落に対してプロテクションの役割を果たすと同時に、変動の高い相場においてはオプションの利回りを高めることが期待できます。多様なインカムを獲得するためにダイナミックな戦術を活用することも大切になるでしょう。


出所:ブルームバーグ、モーニングスター、GSAM

戻す
The Know
国・地域の投資機会。

リターンは米国に限られない。

トップ・パフォーマーは米国外にも存在

金融危機後、米国株式は世界の様々な株式指数を上回っています。米国株式の堅調なリターンは米国のマクロ経済の優位性(米国のGDPの成長ペースが先進国を上回る点)とセクター構成の違い(米国株式は高成長のセクター比率が高い点)を反映しています。しかし、毎年のリターン上位50銘柄のうち、平均おおよそ78%が米国外の銘柄であり、2019年には米国外の会社が90%を占めました。我々は、投資機会をグロ-バルに展開することにより、ポートフォリオの潜在的なリターンを顕在化させることが可能であると考えます。


出所:ブルームバーグ、GSAM


The How
銘柄選択に集中。

グローバル市場は、米国ほど「トップヘビー」ではない。

2019年に最もパフォーマンスの良かった株式群はMSCI ACワールド指数の2%以下の構成比率

グローバル株式の投資機会を最大限に活用するには、銘柄選択に注力することが必要不可欠です。MSCI ACワールド指数において最もパフォーマンスの良い銘柄群は、2%以下の時価総額しか占めないものの、時価総額の最も大きい銘柄群の4倍以上のリターンを生み出しています。2019年のこのリターンは132%であり、米国テクノロジートップ株式群のリターンをも上回っています。我々は徹底した厳選に基づき、より優れた銘柄を見極めることが重要であると考えています。


出所:ブルームバーグ、GSAM

戻す
The Know
市場急変動の頻発。

平均的な市場変動は抑えられているものの、過去10年間ではテールリスク・イベントは増加。

レフト・テールリスク・イベントの発生リスクは上昇

コロナ危機のなか、株式市場の変動は激しくなりました。市場のレフト・テールリスク・イベントを「VIX指数の値が1日で5標準偏差以上の水準まで急上昇する事態」と定義し、市場ボラティリティが急速に高まった状態について振り返ってみましょう。リーマン・ショック以来、その発生は確実に増えてきたことが確認できます。1993年から2007年の間はほぼ2年に1回しか見られなかったこのような事態は、2008年以来は年に2回のペースで見られるようになり、発生頻度は約4倍に上昇しました。このトレンドに鑑みると、投資家はレフト・テールリスクを回避することに意識を向けるべきと考えられます。


出所:ブルームバーグ、GSAM


The How
勝ちを制するには、負けないこと。

急変動が起こりうる市場環境で、オルタナティブ戦略は緩衝材としてはたらくだろう。

下落はするが、大きくない

レフト・テールリスク・イベントが発生した際には、ポートフォリオの中に「緩衝材」となる資産を組み入れているかがパフォーマンスの命運を分けます。流動性の高いオルタナティブ資産は株式市場との相関が小さいため「緩衝材」になり得ると考えられ、組み入れることによってポートフォリオ全体が株式市場から受ける影響を小さくすることが可能です。歴史を振り返ると、レフト・テールリスク・イベントが発生した際、流動性の高いオルタナティブ資産は米国株式の損失の75%を回避し、株式市場を2.4%アウトパフォームしました。このことから、変動する市場でポジションを持ったままポートフォリオのリスクを低減させるために、オルタナティブ資産は有効な手段と考えられます。


出所:ブルームバーグ、GSAM

戻す
The Know
ユニークな特性。

インフラビジネスは、株式と適度な相関を有しつつ、安定したキャッシュフロー、魅力的な利回りを提供。

株式より高く、より安定的なキャッシュフロー

一般にインフラ企業は、堅調な需要や高い参入障壁、長期契約ベースの案件などを背景に、強固なビジネスモデルを有しています。歴史的に、グローバルに事業を行うインフラ企業のEBITDA成長率は高く、弾力性がある傾向にあります。さらに、資産クラスとしてのインフラは、株式と比較して、低リスクで、異なった背景を有する利回りを提供します。


出所:ブルームバーグ、GSAM


The How
インフラ投資の進化。

キャッシュフローの予測に焦点を当てつつ、一般的な指標のみならず様々な指標を注視。

インフラ関連の投資ユニバースを拡大して捉える

上記指数が、我々の考える投資ユニバースにおける9%程度の銘柄しか組み入れてないことから、投資家は指数に組み入れられていない銘柄にも目を向ける必要があると考えています。我々はデータセンターや再生可能なプロジェクトなど、同様の属性を提供できる銘柄が指数外にあると考えています。最後に、新型コロナウイルスの感染拡大の影響で、大規模なインフラ計画が行われる可能性もあり、見通しがさらに明るくなる可能性もあります。


出所:ファクトセット、GSAM

戻す
The Know
ご存じでしょうか・・・

議席数を把握せよ。拮抗する議席数は、米国の立法上の進展を困難にさせている。

米上院の構造

足元で、米国大統領選挙は接戦が予想されます。確かだと思われるのは、大統領選の結果に関わらず、議会は政治的なイデオロギーが大きく異なる民主・共和党で分断されるため、大きな法案を成立させるためのハードルはかなり高いということです。11月の大統領選において、上院では35議席が改選されますが、そのうち政党の変更の可能性があるのは10議席のみです。これらの議席は、恐らく民主党と共和党である程度分割されると思われますが、仮にどちらかの政党が10議席全てを制したとしても、議事妨害(フィリバスター)を阻止できる60議席を達成することは困難だと見込まれます。したがって、今後の政策決定は財政調整措置や大統領令を通じたものに限定される見通しです。


出所:クック・ポリティカル・リポート、GSAM


The How
政策リスクは残る。

大統領令および財政調整措置が政策の鍵となる。

大統領令および財政調整措置のハードルは比較的低い

米国の政策変更には、立法、財政調整措置、大統領令という3つの方法があります。上院の構造を考えると、立法上の動きはおそらく限定的だと考えられます。財政調整措置は、財政に影響を与える法案を早期に成立させることを目的としており、上院の過半数の支持で成立させることができます。近年では、財政調整措置の適用範囲が広がりつつあります。結果、立法上の動きは限られるものの、政策リスクは財政調整措置や大統領令という形で顕在化する可能性があります。


出所:GSAM

戻す

Market Know-How 2020年6月

こちらよりPDFをダウンロードできます

過去のMarket Know-How


2月 2020

Market Know-How 2020年1月: ワン・ミシシッピ、トゥ・ミシシッピ…

10月 2019

Market Know-How 2019年9月: 慌てず慎重に